עתיד כלכלת סין: השקעה או צמיחה (פלג 116)

סין הראתה שהיא יכולה לצמוח במהירות, גם במחיר חוסר יעילות. אולם עתידה הכלכלי יהיה תלוי ברצון הפוליטי לבצע רפורמות חשובות גם במחיר חוסר יציבות.

הצטרפות לפל״ג - קישור.

11 במאי 2022

רוצים עוד תוכן? מוזמנים למועדון שלנו – פל״ג

תקציר

  1. בעשור האחרון המפלגה הקומוניסטית של סין השיגה את יעד הצמיחה השנתי שלה באמצעות השקעות לא פרודוקטיבית, בעיקר במגזרי הנדל״ן והתשתיות. דפוס ההשקעות הזה שירת את המפלגה נאמנה כדי להבטיח יציבות חברתית, אך הוא מאיים על העתיד הכלכלי של סין. הוא מעלה את רמות החוב של המשק, והופך אותו פחות ופחות יעיל. סופו של דפוס ההשקעה הנוכחי או במשבר פיננסי, או עשורים אבודים של צמיחה.
  2. לסין יש 5 דרכים לאן לצעוד כלכלית: להמשיך בדפוס של השקעות לא פרודוקטיביות; להחליף השקעות לא פרודוקטיביות בהשקעות פרודוקטיביות, בעיקר בתחום ההיי-טק; להגדיל את הצריכה הפרטית; להגדיל את עודף הסחר; או לא לעשות כלום כדי להחליף את ההשקעות הלא פרודקטיביות, ולאפשר לכלכלה להאט.
  3. כל דרך מסכנת את סין כלכלית אך הכרחית לצמיחה ארוכת הטווח שלה. כל דרך גם מסכנת את סין פוליטית. שלושה עשורים של השקעה בתשתיות ונדל״ן העשירו עסקים ואישים, חלקם בכירים במפלגה. הם יתנגדו לכל רפורמה שעלולה לסכן אותם.
  4. נראה שההנהגה הבכירה של המפלגה מתכוננת לרכז כוח פוליטי בידיה על חשבון הממשלות המקומיות, כנראה לקראת המשך הרפורמות הכלכליות ב-2023. היה ובייג׳ין תחליט לבצע את הרפורמות, צפוי שבטווח הקצר עד בינוני (2023-2027) יעלו הסיכונים למשבר פיננסי ומשבר חברתי-פוליטי בסין, כחלק מהרפורמות.

להורדת הפרק – קישור.

*** ניתוח זה פורסם לראשונה לחברי המועדון. רוצים לוודא שלא תפספסו ניתוחים חדשים? מוזמנים להירשם עוד היום ולהינות משבוע מתנה. הרשמה כאן ***

מבוא

עתיד כלכלת סין יקבע ע״י דילמה פשוטה: האם להמשיך במסלול של צמיחה מבוססת השקעה לא פרודוקטיבית, או להסתכן במשבר כלכלי ופוליטי בשביל צמיחה ברת קיימא לטווח ארוך? הדילמה הזו כבר יותר מעשור מגדירה את המדיניות הכלכלית של סין. היא מסבירה מדוע יש תקופות בהן בייג׳ין ממהרת להילחם בהשקעות לא יצרניות, רק בשביל לסגת באותה מהירות אחורה. דוגמה לכך ראינו ממש לאחרונה.

אם אתם עוקבים אחרי החדשות הכלכליות מסין כנראה הבחנתם בשינוי כיוון מפתיע של בייג׳ין. בקיץ 2021 בייג׳ין לחצה חזק את מגזר הנדל״ן ומגזר ההיי-טק בה. חברת הנדל״ן הגדולה בסין, Evergrande, נכנסה לקשיי נזילות עקב רגולציות חדשות [ראו כאן]. חברות ההיי-טק של סין, כמו Alibaba ו-Tencent, מצאו עצמן מול קמפיין רגולטורי שמטרתו לשבור את המונופולים שלהן [ראו כאן].

בתגובה מדדי המניות המובילים של סין צנחו. חברות הטכנולוגיה הגדולות שלה נחתכו בערכן. Tencent ו-Alibaba איבדו ביחד כטריליון דולר מערכן [מקור]. בשוק הנדל״ן מחירן של דירות חדשות וישנות החל לצלול, עם קונים נרתעים מהשוק [מקור]. עוד ועוד יזמי נדל״ן הודיעו על בעיות נזילות [מקור].

הסברתי בזמנו שהצעדים האלו נובעים משיקולים אסטרטגים של המפלגה הקומוניסטית. בייג׳ין מעוניינת שכסף יזרום לחברות טכנולוגיה שמפתחות רובוטים ושבבים – לא אפליקציות וידיאו וצ׳אט. היא גם מעוניינת להוציא את האוויר מבועת הנדל״ן של המשק הסיני, בועת נדל״ן ששומרת על רמות חוב גבוהות של המשק ועל חוסר הפרודוקטיביות בו [עוד בנושא, ראו כאן]. המפלגה מעוניינת לפתור את הבעיות האלו כדי להבטיח את עתיד הכלכלה של סין.

אז מחירי המניות צללו, מחירי הדירות צללו, משקיעים זרים החלו לצאת מהשוק הסיני. ופתאום, בסוף 2021-תחילת 2022, המפלגה החלה לאותת: אנחנו משנים כיוון. נכון קמפיין ״שגשוג משותף״ של שי ג׳ינפינג לצמצום הפערים החברתיים? כבר לא מדברים עליו. הוצאת האוויר מבועת הנדל״ן? אנחנו הולכים להזרים אליה כסף. הרגולציה נגד חברות האינטרנט? תסתיים בהקדם האפשרי. במרץ 2022 צאר הכלכלה של שי, ליו חה (Liu He), הבטיח שהמפלגה תעשה מה שנדרש כדי לתמוך בשווקים [מקור].

השווקים כמובן הגיבו באופוריה. מדד ההאנג סנג קפץ ב-16% בימים שאחרי ההודעה של ליו. מניות הטכנולוגיה עלו. אפילו המחירים של דירות חדשות התייצבו [מקור].

מה קרה שבייג׳ין שינתה כיוון? והאם מדובר בשינוי זמני או קבוע? בניתוח היום נכיר את הדילמה הכלכלית של סין, ההשלכות הפוליטיות שלה, ומה הסיכונים וההזדמנויות שהמדיניות הכלכלית החדשה של בייג׳ין מביאה איתה.

דפוס חוזר

הסיבה שבייג׳ין שינתה את המדיניות הכלכלית שלה היא פשוטה: 2022 היא שנת בחירות, והביצועים הכלכליים של המשק הם חלשים. הפעולות של הממשלה להאט את מגזר הנדל״ן ונגד חברות הטכנולוגיה באו במקביל לסגרים חדשים. התוצאה היא צמיחה מדשדשת ואף סיכון במיתון. בייג׳ין, והכוונה כאן בעיקר לשי ג׳ינפינג, לא יכולה להרשות זאת לעצמה בשנה כל-כך חשובה פוליטית.

זו אינה הפעם הראשונה שבייג׳ין משנה כיוון במדיניות הכלכלית בתגובה לסימנים של פגיעה במשק. בין 2012 ל-2017 בייג׳ין ניסתה להקטין את המינוף בכלכלה, רק בשביל להזריק לה אשראי חדש ב-2018 ו-2019 בתגובה למלחמת הסחר עם ארה״ב. בייג׳ין עזרה לעסקים סינים לצמוח על-אף המכסים של טראמפ.

הכלים הכלכלים של ממשלת סין

לרשויות הסיניות יש שורה של כלים בשביל לתמוך בצמיחה כלכלית. דרך אחת היא הזרקה של אשראי למשק, בעיקר בצורה של הלוואות. במקרה כזה הבנק המרכזי של סין חותך את כמות הכסף שהבנקים הסינים צריכים להחזיק ביחס לכמות ההלוואות שהם נותנים. הבנקים אז חופשיים להלוות יותר, והמשק מקבל הזרקת אשראי.

דרך אחרת היא באמצעות השקעה ממשלתית בפרויקטים, לדוגמה מפעלים, כבישים ומבנים. בעשור האחרון ההשקעה הממשלתית, בעיקר של הממשלות המקומיות, הייתה חשובה לניפוח בועת הנדל״ן הסינית [ראו כאן]. בכל פעם שיש חשש להאטה במשק, בייג׳ין מעודדת את הממשלות המקומיות להשקיע עוד בנדל״ן ותשתיות.

דרך שלישית היא הגדלת ההשקעה של חברות ממשלתיות. החברות הממשלתיות בסין נשלטות ישירות ע״י המדינה, שמכוונת את ההשקעה שלהן בהתאם לצרכיה. במצבים של האטה, החברות הממשלתיות מגדילות את ההשקעה שלהן, מתחילות פרויקטים חדשים או קונות עוד ציוד [ראו כאן]. לעיתים הן גם משתלטות על נכסים בעייתיים, שעלולים לסכן את יציבות המשק. לדוגמה חברות ממשלתיות רוכשות הפרויקטים של Evergrande שלא הושלמו [מקור]. המטרה היא לסיים את הפרויקטים ולהבטיח הכנסה לספקים המעורבים ובתים למשפחות שכבר קנו דירות בפרויקטים.

הצעדים הכלכלים שננקטו בשינוי המדיניות האחרון

עכשיו סין שוב חוזרת לאותו דפוס. בייג׳ין תתמוך במי שעד לפני רגע ראתה כמיותרים לעתיד הכלכלי של סין או לא יצרנים. היא תתמוך בהם באמצעות שלל הכלים שיש לה. הבנק המרכזי של סין כבר חתך את רזרבות הכסף שבנקים נדרשים להחזיק [מקור]. ממשלות מקומיות מציעות סבסוד ברכישת הדירה הראשונה [מקור]. אחרות הסירו את המגבלה על מספר הדירות שניתן לרכוש [מקור]. המפלגה הקומוניסטית התחייבה שהיא תגדיל את ההשקעה בתשתיות. אלו? גם תשתיות מסורתיות כמו כבישים ורכבות וגם תשתיות אסטרטגיות כמו ״אינטליגנציה מלאכותית״ [מקור].

התוצאה של שינוי הכיוון תהיה צמיחה של המשק הסיני במחיר של גידול נוסף בחוב. סביר להניח שרובן של ההשקעות יהיו לא פרודוקטיביות. יחס החוב לתמ״ג בסין יגדל. כל מה שבייג׳ין הצליחה להשיג ב-2021 בנושא של האטת הגידול בחוב וצמצום ההשקעה הלא-פרודוקטיבית במשק – ימחק.

עוד פרויקטי תשתית לכלכלה שכבר רוויה בהם. שדה התעופה דאקסינג (Daxing) דרומית לבייג׳ין. מקור תמונה.

*** ניתוח זה פורסם לראשונה לחברי המועדון. רוצים לוודא שלא תפספסו ניתוחים חדשים? מוזמנים להירשם עוד היום ולהינות משבוע מתנה. הרשמה כאן ***

תכתיבים פוליטים, יעדים כלכלים

למה בייג׳ין עושה זאת? למה בכל פעם שיש חשש להאטה במשק, היא משנה את המדיניות הכלכלית שלה בשביל לוודא צמיחה, למרות שהדבר מסכן את עתיד הכלכלה של סין?

צמיחת התמ״ג בסין היא לא כמו במדינות אחרות. במדינות אחרות צמיחה בתמ״ג היא אינדיקטור של הפעילות הכלכלית. היא מספרת לנו על הבריאות של המשק. אם בארה״ב הכלכלה צמחה ב-5%, ברור לנו שהמשק בריא ומשגשג. אם בגרמניה המשק התכווץ ב-2% ברור לנו שגרמניה חווה מיתון.

בסין צמיחת תמ״ג היא יעד כלכלי שהמדינה מגדירה. היא מגדירה אותו בהתאם לשיקול הפוליטי שלה: צמיחה יציבה של המשק מבטיחה אבטלה נמוכה ואוכלוסייה רגועה. יעד הצמיחה הוא אולי יעד כלכלי, אך הוא נקבע בהתאם לשיקול פוליטי. והפוליטיקה גם מכתיבה אם יעמדו ביעד.

סוגי הצמיחה הכלכלית בסין

יש שני סוגי צמיחה בסין. יש את הצמיחה הבריאה, ברת הקיימא, שנובעת מהשקעות פרודוקטיביות, ביקוש בינלאומי לסחורות סיניות, וצריכה פרטית. ויש את הצמיחה הלא-בריאה, המנופחת, שנובעת מהשקעות לא פרודוקטיביות [מקור]. מאז 2008 הצמיחה הבריאה בסין נמוכה מיעד הצמיחה שהוגדר. הממשלה הסינית, על גופיה השונים, מגשרת על הפער באמצעות צמיחה לא בריאה, באמצעות השקעות לא פרודוקטיביות. ההשקעות האלו יכולות לבוא בצורה של השקעה בכבישים או שדות תעופה מיותרים. בהקמה של מפעלים שאין להם ביקוש. או השקעה ספקולטיבית בנדל״ן.

יעד הצמיחה שסין מגדירה קובע בסך הכול כמה השקעה לא פרודוקטיבית בייג׳ין תצטרך ליצור בשביל לעמוד ביעד. הוא לא אינדיקטור של בריאות המשק. הוא תְּשׂוּמָה, input, של המערכת הכלכלית. אם הצמיחה בסין מעידה על משהו, זה רק על הנחישות של השחקנים הממשלתיים השונים לעמוד ביעד שהוגדר.

כמובן, המצב הזה לא יכול להימשך לנצח. השקעה לא פרודוקטיבית משמעותה בהגדרה השקעה שלא מחזירה את העלות שלה. לאורך זמן השקעות לא פרודוקטיביות מגדילות עוד ועוד את רמת החוב של המשק, ומקשות על צמיחה נוספת. כל יחידה נוספת של חוב מביאה פחות ערך, משום שרוב החוב משמש כדי לממן חוב קודם. המשק הופך פחות יעיל, והסיכון לפשיטות רגל עולה.

הסיכונים ברמות חוב גבוהות לכלכלה

משבר חוב

לרוב כשמדברים על רמות חוב גבוהות המחשבה הראשונה שקופצת לראש היא ״משבר חוב״. משבר חוב הוא בהחלט דרך אחת בה כלכלה מאזנת את עצמה. מדובר משבר פיננסי בו חוב לא פרודוקטיבי נמחק, דרך פשיטת רגל של עסקים ונפילה במחיר של נכסים, אם נכסי נדל״ן, מתכות יקרות או נכסים פיננסים כמו מניות. משבר חוב הוא אגב אירוע חיובי בטווח הארוך: הוא מאפשר לכלכלה להיפטר מהשקעות לא פרודוקטיביות ועסקים כושלים, משחררת משאבים וכוח אדם עבור עסקים יעילים יותר. אולם משבר חוב אינו הדרך היחידה בה כלכלה מתמודדת עם רמות חוב גבוהות, והוא אינו הסיכון היחיד לכלכלה.

עשור צמיחה אבוד

סיכון נוסף לעתיד הכלכלה של סין הוא עשור (או עשורים) אבודים של צמיחה [מקור]. במקום שכל החוב יחוסל במכה אחת, הוא נעלם לאורך זמן, ע״י צמצום בפעילות העסקית, פיטורין של עובדים והימנעות של עסקים מהשקעות חדשות. באופן איטי המשק ״נפטר״ מהחוב, אך במחיר של צמיחה נמוכה מאוד (או אף התכווצות מתונה) של המשק. בזמן ש״עשור אבוד״ הוא יותר יציב ממשבר חוב חד, ההשלכות שלו קשות יותר. הוא מוביל לירידה בתמ״ג לנפש, אבטלה, צמצום בהשקעות פרודוקטיביות מצד המגזר הפרטי ועמידה במקום של הכלכלה.

בועות פיננסיות

סיכון אחר הוא ההיווצרות של בועות נכסים שמגדילות את הפערים הכלכליים בין קבוצות באוכלוסייה ויוצרות קבוצות לחץ פוליטיות שיש להן אינטרס כלכלי בהמשך המודל הקיים. במקרה של סין, השקעות זרמו למגזרי הנדל״ן והתשתיות. השקעות אלו העשירו רבים המעורבים בתעשיות אלו ותעשיות קשורות, אם אלה יזמים, חברות בנייה או פקידים ממשלתיים.

בנוסף, עלייה במחירי הבתים משכה רבים – עשירים ואזרחים רגילים – להשקיע בנכסי נדל״ן. כיום בין 40% ל-70% מהשווי של משקי בית בסין הוא בתים, שנתפסים כנכס להשקעה, לעיתים כתחליף לקרן פנסיה [מקור]. בין אותם משקי בית יש גם בכירים רבים במפלגה הקומוניסטית, שהפנו את ההון שלהם לעסקי הנדל״ן. ביחד, כל אלה שהרוויחו משנים של השקעות לא פרודוקטיביות הם קבוצת לחץ פוליטית אדירה, שמעוניינת בהמשך המצב הקיים. כל ירידה במחירי הבתים, משבר אפשרי בסקטור הנדל״ן, תפגע בהם באופן לא פרופורציונאלי. מצד שני, אי-שוויון חברתי חריף מאיים על היציבות הפוליטית של המדינה.

קונים פוטנציאלים בתערוכת נדל״ן בסין. בתים מהווים נכס השקעה משמעותי למשקי הבית בסין, נכס שנתפס בטוח יותר ממניות. מקור תמונה.

המפלגה הקומוניסטית מבינה את הבעיה בהשקעות לא פרודוקטיביות. בכירים במפלגה התבטאו שוב ושוב לאורך השנים בנוגע לצורך של סין להפסיק עם השקעה לא פרודוקטיבית, ולעבור לצמיחה ברת קיימא. רק בקיץ 2021 שי ג׳ינפינג טען שסין חייבת להפסיק את הצמיחה המנופחת, ולעבור לצמיחה בריאה [מקור]. הבעיה שזה לא כל-כך פשוט, לא כלכלית ובטח לא פוליטית.

הדילמה הפוליטית של עתיד כלכלת סין

אם הבנו שסין צריכה להפסיק עם השקעה לא פרודוקטיבית, מה הדרכים האחרות שעומדות בפניה? פרופ׳ מייקל פטיס מאוניברסיטת פקינג מונה 5 דרכים בהן הכלכלה הסינית יכולה לצעוד. על הדרך הראשונה דיברנו: בייג׳ין יכולה להמשיך ולצבור חוב, ולהסתכן בקריסה כלכלית.

דרך 2: החלפת ההשקעה לא פרודוקטיבית בהשקעה פרודוקטיבית

סין יכולה לשמור על קצב צמיחה גבוה ע״י החלפת השקעה לא פרודוקטיבית בהשקעה במגזרים היותר פרודוקטיביים של הכלכלה, במיוחד בהיי-טק. ההשקעה במגזר ההיי-טק תתרום לעתיד הכלכלי של סין גם ע״י הבטחת הקדמה הטכנולוגית שלה.

אולם יש שלוש בעיות ביישום של הפתרון הזה. ראשית, הגודל הקטן יחסית של מגזר ההיי-טק בסין יחסית לתמ״ג. מגזר ההיי-טק בסין מהווה כ-8% מהתמ״ג, גם בהגדרה הרחבה ביותר של המושג. השקעות מהוות כ-40%-45% מהתמ״ג בסין. מתוכן כשליש הולך לנדל״ן, ועוד כשליש לתשתיות. הרעיון שיש מגזרים בכלכלה הסינית שיוכלו בקלות לספוג כאלה כמויות של הון הוא לא סביר.

שנית, לא ברור שמגזר ההיי-טק בסין רעב להון. שחקנים בשוק ההון סיכון בסין מעידים שקל יותר לגייס כסף מלמצוא היכן להשקיע אותו. זו אינה בעיה ייחודית לסין. גם במערב למשקיעי הון סיכון היה קל יותר לגייס כסף מלמצוא היכן להשקיע אותו [מקור]. אם המגזר אינו רעב להון הוא יספוג השקעה עודפת בצורה של השקעה לא פרודוקטיבית. השקעה כזו יכולה לבוא בצורה של מפעלי טכנולוגיה שאין להם ביקוש. חברות הזנק ללא מוצר. או התרחבות של ענקי האינטרנט ללא צורך כלכלי. מגזר ההיי-טק יהפוך למגזר הלא-פרודוקטיבי החדש של סין, ויותר את עתידה הכלכלי של סין בסיכון.

רובוט רפואי חדש בתצוגת רובוטיקה בסין, 2020. ממשלת סין רואה ברובוטיקה טכנולוגיה אסטרטגית, אך לא ברור כמה עוד השקעה המגזר יכול לספוג באופן יעיל. מקור תמונה.

בעיה שלישית, שינוי בדפוס ההשקעה של הכלכלה יאיים על קבוצות ומוסדות שתלויים בדפוס ההשקעה הישן. זה נכון לכל רפורמה כלכלית – תמיד יהיו אלו שהרוויחו מהמצב הישן, וירצו לשמור אותו. במקרה של סין, כלכלה שהשקיעה בין רבע לשליש מהתמ״ג שלה בסקטור הנדלן והתשתיות במשך שלושה עשורים יצרה מוסדות פיננסים, כלכלים ופוליטיים שתלויים בהשקעות האלו. השקעה כזו גם עודדה אזרחים להשקיע במגורים כנכס לעתיד, חלופה לפנסיה. שינוי בדפוס ההשקעה חייב לבוא עם שיבושים חברתיים ופוליטיים.

דרך 3: החלפת ההשקעה לא פרודוקטיבית בצריכה פרטית גדלה

סין יכולה להחליף השקעה לא פרודוקטיבית בגידול בצריכה הפרטית שלה. גידול בצריכה יכולה לתרום לצמיחה כלכלית ואף לתמוך בצמיחה של המגזר הפרטי. ביקוש גובר מצד המגזר הפרטי יעודד עסקים להשקיע ויאפשר לצמיחה הכלכלית בסין לעבור לבסיס בר-קיימא, מבטיחה את עתיד הכלכלה של סין בטווח הארוך.

אולם שתי בעיות:

ההכנסה של משקי הבית בסין נמוכה. משקי הבית בסין שומרים על אחוז נמוך מאוד ממה שהם מייצרים – בצורה של משכורות, הכנסות נוספות ותשלומים מהממשלה [מקור]. ההכנסה הנמוכה פוגעת בצריכה. בשביל לנסות ולשפר את הצריכה סין חייבת לבצע העברה מאחד המגזרים האחרים בכלכלה למשקי הבית. לחץ על המגזר העסקי לספוג את החלוקה מחדש תפגע בצמיחה הכלכלית, ולא ברור שהמגזר גדול מספיק בשביל העברה כזו.

בייג׳ין יכולה ללחוץ על הממשלות המקומיות, אך הדבר יעורר התנגדות פוליטית. בשביל לבצע העברה בייג׳ין תצטרך שהממשלות המקומיות יגדילו את התשלומים החברתיים למשקי הבית. לדוגמה יגדילו את ביטוח הבריאות שלהם. יסבסדו יותר מהחינוך. אולי יתנו תשלומים ישירים לקבוצות העניות יותר בחברה. העברה כזו תצמצם את התקציב של הממשלות המקומיות ותעורר התנגדות פוליטית בקרב מי שתלוי בהשקעות מצד אותן ממשלות. במודל של חלוקה מחדש הממשלות המקומיות יצטרכו להעביר יותר כסף לשירותים חברתיים מהשקעה בתשתיות ונדל״ן. הדבר יביא לפגיעה כלכלית באישים וקבוצות שתלויים באותן השקעות, שילחצו את הממשלות המקומיות להתנגד.

בנוסף, האוכלוסייה בסין מזדקנת במהירות, והשינוי בהרכב הדמוגרפי בהכרח יביא להאטה או אף הצטמקות בצריכה הפרטית. פנסיונרים צורכים פחות ממשפחות צעירות. משפחות צעירות יראו גידול בנטל המס שלהן, משום שבייג׳ין תצטרך לדאוג לרשת ביטחון סוציאלי לפנסיונרים החדשים שלה.

דרך 4: החלפת השקעה לא פרודוקטיבית בעודף סחר גדל

בייג׳ין יכולה לשמור על צמיחה גבוהה ע״י החלפה של השקעה לא פרודוקטיבית בעודף סחר גדל. בזמן שהדבר אפשרי תיאורטית, הוא מעשית לא ייתכן. עודף הסחר של בייג׳ין מהווה כבר היום כ-1% מהתמ״ג בשאר העולם. פרופ׳ פטיס מעריך שבשביל להחליף השקעה לא פרודוקטיבית עודף הסחר יהיה חייב לצמוח כל שנה בלפחות 3% של התמ״ג הסיני [מקור]. שאר העולם לא יהיה מוכן לסבול שסין משתלטת על עוד ביקוש.

דרך 5: סין לא תעשה דבר בשביל להחליף את ההשקעה הלא פרודוקטיבית

ברור שהתכווצות בהשקעה הלא פרודוקטיבית בסין תביא להאטה בצמיחה הכלכלית שלה. אולם משום ההיסטרזיס של המערכת הכלכלית (״הזיכרון״ שלה), ההאטה בצמיחה כנראה תהיה לא פרופורציונאלית לירידה בהשקעה הלא-פרודוקטיבית. כלומר צמצום של 5% מההשקעה יפגע יותר בצמיחה ממה שנתנה הגדלה של 5% של ההשקעה.

לרוב ההתאמה של המערכת מתרחשת באחת משתי דרכים. או משבר פיננסי והתכווצות חדה בתמ״ג, או עשור או עשורים אבודים של צמיחה מאוד נמוכה. הם גם יכולים לבוא יחד: תחילה משבר פיננסי, ואז עשורים של צמיחה אבודה כשהממשלה לא מאפשרת למשק לשחרר את ההשקעה הלא פרודוקטיבית. מצב כזה קרה ביפן בסוף שנות ה-80׳ [מקור].

לא משנה באיזו דרך בייג׳ין תבחר היא תהיה חייבת לספוג חוסר יציבות פוליטית וסיכון כלכלי. אם היא תרצה לרסן את שוק הנדל״ן, היא תהיה חייבת להסתכן במשבר פיננסי. אם היא תרצה לשנות את דפוס ההשקעות היא תצטרך להתמודד עם לחץ פוליטי. אפילו אם היא תנסה להגדיל את ההכנסות של משקי הבית היא תצטרך להתמודד עם הממשלות המקומיות.

אם בייג׳ין באמת מתכוונת להשיג צמיחה ארוכת טווח ולהבטיח את עתיד הכלכלה של סין, היא תהיה חייבת לשנות את מאזן הכוח הפוליטי בשביל לעשות זאת.

*** ניתוח זה פורסם לראשונה לחברי המועדון. רוצים לוודא שלא תפספסו ניתוחים חדשים? מוזמנים להירשם עוד היום ולהינות משבוע מתנה. הרשמה כאן ***

ריכוז מחדש וסיכונים לעתיד כלכלת סין

2022 היא כזכור שנת בחירות בסין. בסוף 2022 יתקיים הקונגרס ה-20 של המפלגה הקומוניסטית. בקונגרס שי ג׳ינפינג עתיד להתמודד בפעם השלישית על תפקיד המזכיר הכללי של המפלגה, וצפוי להיבחר. אולם לא רק התפקיד של שי יפתח בקונגרס ה-20 – כמחצית מכל המושבים בהנהגה הבכירה של המפלגה יפתחו למועמדים חדשים.

מה הכוונה יפתחו? למפלגה הקומוניסטית אין מנגנון של בחירות חופשיות. מה שכן יש לה הוא מנגנון של חילופי דורות. לכל תפקיד במפלגה יש מגבלת גיל, שמעליו לא ניתן לשרת בתפקיד. ב-2022 כל מי שנולד ב-1955 ולפני יהיה מנוע מלהמשיך בתפקידו בגופים הבכירים של המפלגה [על מבנה המפלגה ראו כאן]. הדבר יאפשר לדור חדש להיכנס לגופי קבלת ההחלטות.

הועידה המרכזית של המפלגה הקומוניסטית של סין. כמחצית מהמושבים של הועידה יפתחו למועמדים חדשים בקונגרס ה-20. מקור תמונה.

אם אתם אגב תוהים מתי שי נולד – הוא נולד ב-1953. לפי הנורמות של המפלגה שי אמור לפרוש ב-2022, אך הוא לא עושה שום סימן שיש בכוונתו לעשות זאת. שי כפי שהסברתי בניתוח מס׳ 91 עומד לשבור מספר נורמות עם ההתמודדות שלו למזכיר המפלגה [ראו כאן].

נחזור לעניינו – המפלגה צריכה לרכז את כוחה אם היא מתכוונת לבצע רפורמות משמעותיות בכלכלה. אני מאמין שהיא מתכוונת. הקמפיין של 2021 נגד מגזרי הנדל״ן והאינטרנט נועד כפי שאמרתי להשיג יעדים אסטרטגים של המפלגה. אם בייג׳ין לא תעשה דבר כדי לשנות את בסיס הצמיחה שלה היא תתמודד עם משבר כלכלי הרבה יותר גדול בהמשך הדרך. הרפורמות דרושות להבטחת עתידה הכלכלי של סין. אני מאמין שאחרי 2023 בייג׳ין תמשיך ברפורמות שהתחילה. ההפסקה עכשיו היא לצורכי פוליטיקה – 2022 היא שנת בחירות, וגם בבייג׳ין יש כלכלת בחירות. זה לא ימשך.

שינוי במאזן הכוח בין הממשל המרכזי והממשלות המקומיות

רובן של הרפורמות שבייג׳ין תצטרך לעשות יפגעו בממשלות המקומיות. הממשלות המקומיות בסין תלויות להכנסתן בעיקר במיסים על קרקע ונדל״ן [מקור]. האטה בשוק הנדל״ן תפגע בהן באופן לא פרופורציונאלי. הגדלת התשלומים למשקי בית כנראה תבוא על חשבונן. שינוי בדפוס ההשקעה לכיוון של היי-טק תביא להאטה בצמיחה.

כדי ליישם את הרפורמות הכלכליות הדרושות בייג׳ין תהיה חייבת לקחת כוח מהממשלות המקומיות ולרכז אותו בידיה, דבר שיביא בהכרח: א׳ למערכת ביורוקרטית שתהיה חסרה מנגנוני איזון פנימי, משום הריכוז והרידוד של ההיררכיה. ב׳ מערכת ביורוקרטית פחות קשובה לצרכים מקומיים. פקידים מקומיים או יהיו תלויים יותר בבייג׳ין או שפשוט יוצנחו מבייג׳ין לעמדות שלהם, מגיעים מלמעלה במקום לצמוח מלמטה.

הדבר כבר קורה. לקראת הקונגרס ה-20 של המפלגה בסוף 2022, המחוזות השונים במדינה רואים סדרה של מינויים חדשים [מקור]. רבים מהמנהיגים החדשים הם בעלי ברית של שי, או שהם פקידים שהוצנחו ע״י בייג׳ין [מקור]. המפלגה בבירור מגדילה את השליטה שלה בממשלות המקומיות, כנראה כהכנה לקראת רפורמות כלכליות ב-2023.

אז למה אנחנו יכולים לצפות אחרי הקונגרס ה-20 של המפלגה? בהנחה ושי ג׳ינפינג אכן יבחר, והמפלגה תצליח לרכז יותר כוח בידיה על חשבון הממשלות המקומיות?

בשביל להבטיח את עתיד הכלכלה של סין בטווח הארוך בייג׳ין תהיה חייבת להתמודד עם השקעה לא פרודוקטיבית בטווח הקצר והבינוני. זה אומר האטה של שוק הנדל״ן, זה אומר צמצום ההשקעה בתשתיות. האטה במגזרים האלו מגדילה את הסיכון למשבר פיננסי בסין: 30% מהלוואות הבנקים בסין הן למיזמי בנייה. 60% מהערבויות להלוואות במדינה הן נכסי נדל״ן [מקור].

בייג׳ין מעוניינת לחסל את המונופול של ענקי הטכנולוגיה בה, ולנתב מחדש הון פרטי לעבר עסקים שהיא רואה כאסטרטגים [ראו כאן]. היא אינה רואה אותם כחלק מהעתיד הכלכלי של סין. הנזק שהיא כבר גרמה הוא משמעותי: החברות הגדולות בה הפסיקו התרחבות לתחומים חדשים. יותר ויותר בוגרי אוניברסיטאות ניגשים למשרות ממשלתיות במקום במגזר הפרטי. ב-2023 הלחץ הרגולטורי יחזור.

כמובן, זה לא אומר שכל מגזר ההיי-טק בסין יהיה בצרה. בזמן שענקי האינטרנט סובלים, הממשלה הסינית מזרימה תקציבים לחברות הזנק בתחומים אסטרטגים כמו שבבים, רובוטיקה ואינטליגנציה מלאכותית. היא קוראת להם ״ענקים קטנים״, חברות קטנות שיש להן מוצרים מתקדמים בתחומי עניין אסטרטגים [מקור]. התמיכה בהם היא חלק מהאסטרטגיה של בייג׳ין להסתמך יותר ויותר על הסקטור הטכנולוגי בשביל צמיחה ברת קיימא [ראו כאן]. אולם כפי שציינו הסיכון הוא שככל שסין תגדיל את ההשקעה בסקטור ההיי-טק, כן תגדל ההשקעה הלא-פרודוקטיבית בו. השקעה בהיי-טק היא לא פתרון קסם לעתיד הכלכלה הסינית.

יש הרבה אנשים ועסקים שעשו הון מדפוס ההשקעה הסינית של שלושת העשורים האחרונים. הקבוצות האלו כנראה אחריות לפחות חלקית לעצירת היוזמה של שי ג׳ינפינג להחיל מס רכוש בכל סין [מקור]. הן ינסו לעצור כל רפורמה אחרת שתפגע בהן. החיכוך הפוליטי במפלגה הקומוניסטית יגדל, והוא עלול להתבטא בטיהורים חדשים בהנהגת המפלגה, מעצר של בכירים לשעבר, ואולי אף הפגנות ומהומות. תוסיפו לכך את הזעזועים הכלכליים שיגרמו, ויש סיכון משמעותי למשבר פוליטי-חברתי בסין, שיטיל צל על עתיד הכלכלה של סין.

כדרך לנסות ולשמור על אחדות המפלגה ועל כוחו, שי ג׳ינפינג יכול לבחור במדיניות חוץ אגרסיבית יותר כדי לעורר רגשות של פטריוטיות וליצור תחושת משבר במפלגה שתביא לציפוף שורות. הוא עלול לעשות זאת גם משום שבמצב של צמיחה נמוכה, המשיכה הכלכלית של סין וההשפעה שלה בעולם תקטן. סין כיום נתפסת כמי שעתידה להחליף את ארה״ב. התפיסה הזו מבוססת רובה ככולה על הצמיחה של המשק הסיני. אם הצמיחה תאט, אם סין תסבול ממשבר כלכלי, רבים יתחילו לשאול האם סין עתידה להפוך למעצמת על. במצב כזה בייג׳ין עלולה לנסות ולהוכיח את השפעתה באמצעות כוח צבאי, באופן דומה למה שרוסיה עושה. סין חלשה כלכלית היא לא סין כנועה יותר.

*** ניתוח זה פורסם לראשונה לחברי המועדון. רוצים לוודא שלא תפספסו ניתוחים חדשים? מוזמנים להירשם עוד היום ולהינות משבוע מתנה. הרשמה כאן ***

סיכום

השיקולים הפוליטים של בייג׳ין הביאו את כלכלת סין למשבר. חלקים גדולים בכלכלה הם לא פרודוקטיביים, והשקעה ארוכת שנים בהם הפכו אותם לחשובים לא רק כלכלית, אלא גם חברתית ופוליטית. הדבר מאיים על עתיד כלכלת סין. ההנהגה הבכירה של המפלגה התחייבה לאורך השנים לטפל בבעיה, אך מעולם לא הייתה מוכנה לשלם את המחיר הכלכלי והפוליטי לשם כך. הקונגרס ה-20 פותח הזדמנות למפלגה לטפל סוף-סוף בבעיות המבניות של סין – אך עם סיכון לחוסר יציבות פוליטית ומשבר כלכלי משמעותי במדינה.

אם נהנתם מהניתוח אשמח שתשתפו אותו עם חברים ובני משפחה. ניתן לעשות זאת בקלות ע״י אחד מכפתורי השיתוף בתחילת הפוסט, או הכפתורים כאן למטה:

ניתוחים אחרונים

הרשמה לניוזלטר

רוצים להישאר מעודכנים? מוזמנים להירשם לניוזלטר שלנו

התחברות לחשבון פל״ג